从投行营业看我邦500507.com八仙过海 券商与上市公司的合联

时间:2019-11-08         浏览次数

  证券公司与上市公司是“一锤子业务”照旧“永恒闭联”?这一题目日渐惹起业界、处置层和学术界的闭心。本文从说明我国证券公司投行生意的“回顾率”发轫,咨询我国证券公司与上市公司的闭联,并正在此根基上,扼要研究券商对上市公司内部办理的介入。

  新颖投资银行生意征求的实质很丰厚,正在以美国为代表的西方国度发达急迅且持续改进。西方新颖投资银行阐述两项根基效力:关于需求资金的公司、当局机构以及表国实体(主权机构和公司),投资银行帮帮他们得回资金;关于欲望投资的投资者,投资银行则充任证券营业的经纪人和业务商。于是,投资银行正在一级市集和二级市集上都阐述着要紧功用。西方投资银行除发展守旧生不测,还正在环球畛域内从事企业购并、资产处置、财政研究、资金假贷和危险处置等创重生意。投资银行还踊跃开垦并普遍运用以利率、汇率、商品代价、证券代价或指数为根基的期货、期权、远期合约、资产担保障券等各具特征的金融衍坐褥品,以餍足客户的分歧性央求。投资银行的收益和利润由来于佣金、用度收入、利差收入和资金运营收入。细分一下,详细发生收益的生意勾当是:证券公然垦(承销)、证券业务、证券私募、资产证券化、收购与吞并、贩子银行、衍生器械的业务和改进、资金处置。

  当然,并非总共的投资银行都到场这些生意。正在20世纪80年代及以前,投资银行的引导思思是不吝参加豪爽人力和物力资源到每一项生意中,即供应总共的效劳,以抢占市集份额。但20世纪90年代今后,投资银行业的引导思思有所更动,各公司领悟到应召集资源以正在某些生意范畴变本钱身的比赛上风。目前美国的投资银行各自都具有其独到的生意范畴、专业擅长、收益源泉和利润拉长点。

  从我国的环境看,我国的投资银行本来即是证券公司属员的投资银行部分(中国国际金融公司除表)。截至目前,我国券商投行生意平素较量简单,要紧是一级市集上的证券刊行与承销,但证券刊行承销生意收入所占比重很低。同时,跟着股票刊行轨造的更动,承销生意的危险显着增大。据《证券时报》披露,2001年8月份共有13家上市公司举办了再融资,畅通股股东的认购率普及偏低,只要4家公司的畅通股股东认购率进步了80%。因为包销刊行余额,8家承销商成了上市公司的第二大股东,两家成了第三大股东,承销团为此垫付了豪爽资金。其它,券商投行生意日趋召集,排名正在前四位的券商投行生意吞没了2001年前10个月新股刊行承销生意的半壁山河,而同期拥有主承销商资历的券商有近三分之一“颗粒无收”,一笔承销生意也未做成。而行为新颖投行生意要紧实质的企业购并、资产证券化等,关于国内券商来说,根基上照旧有待开垦的“童贞地”。

  于是,正在我国,上市公司与证券公司之间真正产生拥有“内部办理”本质闭联的要紧途径,即是通过“有限的”一级市集生意勾当,即券商投资银行生意中的新股刊行、增发和配股(本文只咨询券商行为投资银行所起的中介功用,而不查核少数券商行为上市公司股东的环境)。券商行为中介不行像股东那样对上市公司“用手投票”或“用脚投票”,详细介入上市公司的进程是一个“黑箱”,表界无从知道,但从表面上揣度,这种中介进程阐述的功用应该是存正在的。于是,本文试图从券商生意“回顾率”、“属地性”及上市公司的功绩涌现等表正在表征来探析券商介入上市公司的深度与功效。

  为了权衡我国上市公司与证券公司产生拥有“内部办理”本质闭联的水准,本文引入一项目标--券商投行生意“回顾率”。它的寓意是统一上市公司的新股刊行、增发和配股这三项生意由统一证券公司承揽的比重。它还可能反应上市公司被券商反复“帮衬”的频率。

  此中,Rht为回顾率,n1、n2、n3分裂吐露券商承揽统一公司的新股刊行、配股和增发的次数,N吐露券商投行生意总量。下面分裂从券商和上市公司两个角度,说明我国券商投行生意的“回顾率”情形。探究到我国证券刊行与承销轨造的变更及其杂乱性,本文只筹算主承销商的“回顾率”和上市公司被主承销商反复“帮衬”的频率。

  1.从券商的角度筹算“回顾率”。截至2000年闭,我国证券公司到达10l家,拥有股票承销资历的机构有61家,此中主承销商36家,此中“回顾率”大于0的主承销商券商共计26家。“回顾率”最高的是中原证券,为76.92%;最低的是长城证券,为6.45%。26家主承销商券商的均匀“回顾率”为22.54%,若探究“回顾率”大于0的主承销商券商占一共主承销券商的比重,则这一比率就更低。从26家主承销商券商的生意量看,投行生意总量位居前线的是国泰君安(262)、申银万国(235)、南方证券(177)、国信证券(闭联行情)(111)、光大证券(99)、海通证券(88);回顾生意量位居前线的是申银万国(77)、国泰君安(66)、南方证券(36)、海通证券(25)。

  注:1.因为主承销商产生转移,图1的统计举办了分类管理.关于增资扩股并改名的主承销商,如华泰证券、国通证券、国信证券,所从事的闭联生意累计筹算;对子统一而成的券商,如国泰君安、申银万国、银河证券等,则先分裂筹算统一前各自的闭联生意量,再筹算统一后新公司主承销的生意量与回顾生意量,末了举办加总。

  2.以上图1只筹算主承销生意,副主承销怠忽。要紧来因是,副主承销商所起的功用要紧是通过分销以低落主承销商的危险,与上市公司的接触和产生的功用有限。

  2.从上市公司的角度筹算“回顾率”。截至笔者统计时,被统一券商反复“帮衬”的上市公司共计142家(同时刊行A、B股的公司算作1家),而此时沪深两市的A股上市公司总数为1142家,于是,被统一券商反复“帮衬”的上市公司占一共A股上市公司的比重为12.434%。这142家被统一券商反复“帮衬”的上市公司正在深市有61家,沪市有81家。

  旧日文的“回顾率”说明中,咱们可能发觉一个稀奇的情景:少许相对较幼的券商或准券商,其投行生意的“回顾率”反而很高。为什么会显现这种情景?其来因就正在于其投行生意拥有较强的属地性。于是,要揭开由投行生意“回顾率”反应的上市公司与证券公司之间“内部办理”闭联的面纱,就务必体会券商投行生意的属地性及其变更。为此,笔者引进“属地比率”这一目标来加以研究。某一券商投行生意“属地比率”的筹算公式为:Rsd=n4/N×l00%

  此中,Rsd为属地比率,n4吐露该券商承揽其当地上市公司的新股刊行、配股和增发的总次数,N吐露该券商投行生意总量。“当地”是指券商总部所正在地或注册地与上市公司的注册地为统一省份(或自治区、直辖市)。

  笔者先统计各种券商(要紧分为相信类券商、地方性券商和寰宇性券商三类)投行生意各年度(1992~2001年)的属地性,然后加总统计出全数券商正在各年度的属地性。统计的详细操作格式是:(1)关于B股承销商,假设仅由表资证券机构承销,则不作统计,由于这已凌驾本文的咨询畛域;但关于中表合营承销的B股,则将中资承销商列入统计畛域。(2)因为1999年处置层规则相信公司不再承销股票,但额度未用完的相信公司可无间举办,直到额度用完为止,于是,笔者对相信公司类举办了稀少统计;但关于并人证券公司的相信公司,则遵照证券公司举办统计。(3)按照券商的区域漫衍环境,举办寰宇性券商和地方性券商的分类统计。

  1.开始看相信类券商的属地性及其年度变更。1998年以前,相信类券商投行生意的属地比率逐年低落。但1999年、2000年则大幅回升,这要紧是因为受到上文所提到的策略变更的影响,即相信类券商正加疾运用其未用完的额度目标。

  2.地方性券商投行生意的属地性较为非常,属地性的年度变更也不甚显着,其属地比率平常坚持正在50%以上,只是到了2001年才降到29.17%。

  3.从寰宇性券商来看,其投行生意的属地比率从1995年始就平素处于较低的水准,但正在1994年以前则较高。2001年则显现幼幅反弹,比2000年上升4.5个百分点。

  4.较量说明与忖量。第一,正在查核时期内,若按均匀属地比率的巨细举办排序,则地方性券商最高,相信类券商次之,寰宇性券商最低。这与每每的感触是相吻合的。第二,动态地看,三类券商的属地性都正在逐年分歧水准地低落,寰宇性券商属地性淡化的水准最为显着(见表1)。第三,若从券商属地性变更的彼此闭联看,寰宇性券商跟从总体市集变更的步子较紧,闭联度较高,其次是相信类券商,末了是地方性券商(见表2)。第四,我国券商投行生意拥有较强属地性的基础来因,正在于投行生意发展进程中存正在的较为首要的当局行径和非市集化运作。正在上市公司与券商都属于统一地方的环境下,表地当局为了地方好处,身临其境,于是投行生意中的“父母代替”、“拉郎配”情景就屡屡产生了。云云,正在上市公司与证券公司之间向来很寻常的“内部办理”本质的闭联中就混杂着水准不等的“噪音”,使得这一闭联变得相称“微妙”,不成琢磨。当然,要说其合理之处,可以就正在于同属一地的上市公司与券商互相相对更不妨“知根知底”、“门当户对”。但题目是,消息本钱是朴实了,但比赛却遭到了抹杀,由此酿成的好处吃亏宏伟于本钱朴实。这不行不说是一种社会福利净吃亏。当然,动态地看,券商投行生意属地性的削弱,从一个侧面反应了我国勤苦促进市集化经过,粉碎地方垄断和地方肢解,创设寰宇团结市集成绩的逐步展现。

  咱们对被统一券商反复“帮衬”(2次及以上)的上市公司的公司绩效与行业特色举办描写性统计,结果如表3所示。

  1.“回顾率”与公司绩效。咱们挑选三种功绩目标:加权每股收益、净资产收益率和主营收人利润率。从加权每股收益来看,1993-2000年间,被反复“帮衬”的上市公司的该项目标均好于一共A股上市公司(1995年除表)。

  从净资产收益率看,与一共A股上市公司比拟,被反复“帮衬”的上市公司的净资产收益率时好时坏,但其逐年递减的根基法则并没有由于其被反复“帮衬”而取得有用禁止,正版四不像网址 为了使小朋友们高高兴兴上幼儿园这宛若再次表理会“公司上市越早,筹资越多,节余越差”的怪情景和上市公司为筹资而筹资的动机,以及券商那种将企业一推上市了之的“一锤子业务”的心态。

  再看主营收入利润率,被反复“帮衬”的上市公司与一共A股上市公司不光相称亲密,况且变更趋向根基相仿,较为安定。

  由此不难发觉上述三项目标权衡的结果宛若有些自相冲突。怎么对待这一题目?开始,分歧的目标统计可以存正在分歧的“噪音”或“特地值”,从而影响统计结果的可比性。其次,就净资产收益率和主营收入利润率而言,后者正在每每环境下正在反应公司绩效上比证监会规则的前者要安定,被驾御的水准和可以性较幼。其来因可以正在于证监会将净资产收益率目标行为公司初次公然垦行(IPO)、配股(rights issue)和举办十分担理(ST)等的侦察目标,目前企业对这一目标举办“剩余处置”(Earnings Management的情景相称首要(陈幼悦、徐晓东,2001)。企业举办剩余处置的方法要紧是通过更动管帐格式来驾御可控应计项目(Discretionary Accruals)和通过部署相干业务执行。正在此方面,净资产收益率为企业举办剩余处置供应了必然的空间。而主营收入利润率则分歧,由于它避免了利用非主买卖务举办利润驾御的可以性。

  2.“回顾率”与行业特色。为了描写被反复“帮衬”的上市公司的行业特色,笔者要紧统计这类公司占其所熟行业(全数A股上市公司)的相比照重,而不较量它们的绝对数值。500507.com八仙过海 统计结果说明,正在被反复“帮衬”的上市公司所正在的行业中,房地家当、电子家当和生物医药家当所占比重位居前三位。农林牧渔业、金属非金属、交通运输仓储业和采掘业所占比重最低。由此诠释,上市公司被反复“帮衬”的概率或者说券商投行的“回顾率”带有显着的家当导向性。大致说来,新兴家当被反复“帮衬”的可以性宏伟于守旧家当。这此中可以有两方面来因:其一,从上市公司的角度看,因为家当是新兴的,于是此中面对的新题目较多,而且会层见迭出,这正在客观上央求较为固定的券商为其供应自始至终的效劳,以便吃透环境,更好地、相对低本钱地处置题目;若是“打一枪换一个地方”,到头来不光会扩充本钱,况且还很有可以处置不了题目。相反,关于守旧家当,这方面的央求就不如何剧烈,但这并不虞味着完整没有云云的央求。其二,从券商的角度看,新兴家当的利润平常要高于守旧家当,于是,券商为其效劳可能获取更丰富的收益和利润。不光这样,券商还可以获取正在守旧家当所没有的其他时机,好比新兴家当的投资等。

  旧日文的说明可能大致得出云云的结论:正在过去10年光阴里,我国券商与上市公司的闭联根基上是“一锤子业务”占居主导名望;很少有券商通过其得天独厚的条款与上市公司坚持永恒闭联从而对上市公司的内部办理发生踊跃而有用的影响。这种环境的显现不是偶尔的,而是与我国证券行业的发达阶段、上市公司的特征以及证券市集的特征亲密闭联。于是,忖量我国券商与上市公司之间的闭联及其变更的根基条件,是该当开始体会两者各自的特征、本钱市集的特征以及今朝的布景。

  1.从券商角度看,10年来,我国证券行业总体上处于一种“券商行为微观主体的垄断性,生意发达的粗放式与属地性”形态。正在这种形态下,假使券商投行生意的分歧化和本性化很低,券商也能很好地“活下去”。这是由于,正在客观上,市集对不同化效劳的需求并不剧烈;正在主观上,券商投行生意劳碌,基础无暇去“精耕细作”,更叙不上去影响公司的内部办理。然而,市集的发达说明,以前证券行业的“赛马圈地”式的发达形态将一去不复返,券商投资银行的“精耕细作”时间曾经寂然降临。这必定会惹起券商与上市公司之间闭联的长远变更。

  2.从上市公司的角度看,我国上市公司的根基特征大致可能作云云的归结:其一是股权机闭出格,总体上以非畅通的国度股和国有法人股为主,绝大大批上市公司的国有股比例进步折半,变成国有股“一股独大”的事态;其二是上市公司普及内部处置亏欠,但委托理财足够。前者说终究是产权题目,后者则是处置题目。这两大题目许多上市公司加倍是国有上市公司都没有真正地处置好。假设说先前的国有企业更动核心正在于产权更动的话,那么将来相当长一段光阴里,国有企业更动与发达的核心将会放正在企业内部的处置革新上。恰是基于此,处置层才将国有股减持(针对产权更动)和完备上市公司内部办理机闭(针对处置革新)放正在要紧的议事日程,于是出台了《减持国有股筹集社会保证基金处置暂行要领》和《上市公司办理规则(网罗观点稿)》。纵然2001年10月23日暂停国有股减持,但处置层昭彰吐露,减持是必定的和必要的,只是减持的订价格式需求完备。可能断定,产权更动和处置革新的有用促进,必将有帮于塑造券商与上市公司之间的寻常闭联。

  3.从本钱市集的角度看,我国的证券市集根基上是一个以筹资为导向的市集,正在云云的市集上,上市公司功绩缺乏生长性,危险难以局限,500507.com八仙过海 这从另一方面滋长了“一锤子业务”之风的通行。但跟着各项监禁轨造的逐渐完备以及证券市集本身的持续发达,这种事态将会取得挽救。

  4.中国“入世”带来的影响是显而易见的。曾经处于成熟阶段并已擅长“精耕细作”式生意的表洋券商投行的进入,无疑会对国内仍处于低级阶段并民俗于“粗放式”规划的券商组成苛刻的挑衅。

  上述身分和布景交叉正在一齐,断定了目前我国券商与上市公司之间的闭联正处于一个要紧的曲折点,即由原本的以“一锤子业务”为主,向以拥有内部办理本质的“永恒闭联”为主变更。这一变更既说明券商投行生意由粗放式规划向“精耕细作”式规划的变更,也说明市召集的企业由筹资导向型上市向以进步内部办理和功绩水准导向型上市的变更。(复旦大学经济学院程大中德恒证券吴士君)